Eigenkapitalrestrukturierung mit Tracking Stocks

Eigenkapitalrestrukturierung mit Tracking Stocks

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Inhaltsangabe:Einleitung: Tracking Stocks stellen ein innovatives Restrukturierungsinstrument im Eigenkapitalbereich dar, das die separate Abbildung von VermApgensrechten bestimmter GeschAcftsbereiche eines Unternehmens am Kapitalmarkt ermApglicht. Dabei wird fA¼r jede GeschAcftseinheit, deren wirtschaftliche Entwicklung am Kapitalmarkt abgebildet werden soll, eine separate Aktiengattung (Tracking Stock-Gattung) an der BAprse eingefA¼hrt und gehandelt. Als Tracking Stocks werden demnach die Aktien auf eine GeschAcftseinheit (a€žtracked unita€œ) eines Unternehmens bezeichnet. Im Gegensatz zu den a€žherkApmmlichena€œ Restrukturierungsinstrumenten wie z.B. Equity Carve-Out oder Spin-Off bilden die einzelnen Tracking Stock-Gattungen mit den jeweils reprAcsentierten GeschAcftseinheiten jedoch weiterhin eine rechtliche Einheit. In den letzten fA¼nf Jahren ist die Anzahl der realisierten und angekA¼ndigten Tracking Stock-Transaktionen sprunghaft angestiegen. WAchrend bis 1992 jeweils hApchstens 2 Tracking Stock-Emissionen pro Jahr durchgefA¼hrt wurden, sind alleine im Jahr 1999 ganze 20 Emissionen durchgefA¼hrt oder angekA¼ndigt worden. Dies belegt eindrucksvoll das gegenwAcrtige und zukA¼nftige Anwendungspotential von Tracking Stocks. Zu der wachsenden Bedeutung von Tracking Stocks hat insbesondere eine allgemeine Entwicklung der Organisationsstrategie von zahlreichen Konzernunternehmungen beigetragen, die nach dem Ausbleiben der erhofften Vorteile groAŸer diversifizierter Konglomerate seit Mitte der achtziger Jahre ihren Grad der Diversifikation verringern, um Investoren unter anderem die MApglichkeit zu geben, in einzelne GeschAcftsbereiche investieren zu kApnnen. Nicht nur operative Potentiale sondern auch Potentiale durch organisatorische Restrukturierung sollten ausgeschAppft werden. WAchrend in der Vergangenheit hauptsAcchlich die herkApmmlichen Restrukturierungsinstrumente Equity Carve-Out und Spin-Off eingesetzt wurden, wird seit neuestem vermehrt auch die Finanzinnovation Tracking Stocks in ErwAcgung gezogen. Nach der erfolgreichen EinfA¼hrung von Tracking Stocks in den USA versuchen jetzt US-amerikanische Investmentbanken, das Tracking Stock-Konzept auch in Deutschland zu vermarkten. Vor dem Hintergrund der steigenden Bedeutung von Tracking Stocks ist es erstaunlich, dass es a€žin der Literatur noch keine umfassende Darstellung und Analyse zum PhAcnomen a€šTracking Stocka€™a€œ gibt. In der deutschsprachigen Literatur hat die Auseinandersetzung mit Tracking Stocks sogar erst 1995 mit NATUSCH begonnen und hat danach in der Unternehmenspraxis und im wissenschaftlichen Schrifttum erst wenig Beachtung gefunden. GrundsActzlich stellt sich die Frage nach der mApglichen Apkonomischen Substanz der Finanzierungsform a€žTracking Stocka€œ. Denn geht man von einem vollkommenen Kapitalmarkt im Sinne der lange vorherrschenden neoklassischen Finanzierungstheorie aus, dann ist theoretisch zunAcchst nicht zu erklAcren, warum von einer Aufteilung des Eigenkapitals auf die einzelnen GeschAcftsbereiche ceteris paribus ein realer und substantieller WertschAppfungsbeitrag ausgehen sollte. Sofern Tracking Stocks also ein positiver Effekt auf den Aktienkurs zugeschrieben wird, muss dieser aus der Ausnutzung mApglicher Unvollkommenheiten des Kapitalmarkts resultieren. Aus theoretischer Sicht steht eine typologische Einordnung der in der Praxis beobachteten Tracking Stock-Transaktionen sowie die Entwicklung eines hierfA¼r geeigneten systematischen Analyserahmens noch aus. In bisherigen Analysen wurden teilweise nur die Motive von Tracking Stocks genannt, ohne sie in einen finanzierungstheoretischen Gesamtzusammenhang zu bringen. Ziel der vorliegenden Arbeit ist es, diese LA¼cke zu schlieAŸen. Im Rahmen dieser Arbeit sollen daher anhand verschiedener finanzierungstheoretischer Modelle sowohl die Vorteile als auch die Nachteile von Tracking Stocks herausgearbeitet und somit ErklAcrungsansActze fA¼r dieses Eigenkapitalrestrukturierungsinstrument gefunden werden. Nach einer Analyse aus Sicht der neoklassischen Theorie bietet sich vor allem die Neue InstitutionenApkonomik a€“ insbesondere die Prinzipal-Agenten-Theorie und der Transaktionskostenansatz a€“ als adAcquater theoretischer Ansatz zur ErklAcrung von Tracking Stocks an, um die angesprochenen Marktunvollkommenheiten zu berA¼cksichtigen. Durch diese Methodik soll ein systematischer Analyserahmen zu einer umfassenden Beurteilung der Vor- und Nachteile von Tracking Stocks entwickelt werden, um auch Entscheidungshilfen in der Praxis zu geben, ob eine Tracking Stock-Struktur fA¼r eine Unternehmung vorteilhaft ist oder nicht. Gang der Untersuchung: Die Fragestellung legt folgenden Gang der Untersuchung nahe: Nach diesem einleitenden ersten Kapitel wird im zweiten Kapitel das Eigenkapitalrestrukturierungsinstrument Tracking Stock charakterisiert. Nach einer Begriffsdefinition und der Darstellung des Wesens und der Emissionsmethoden von Tracking Stocks werden die verwandten Eigenkapitalrestrukturierungsinstrumente a€žEquity Carve-Outa€œ und a€žSpin-Offa€œ erlAcutert. Danach wird die Entwicklung hin zur Dekonglomeratisierung der 90er Jahre und die Bedeutung von Tracking Stocks dargelegt. Um eine noch prAczisere Vorstellung des Tracking Stock-Konzepts zu bekommen, erfolgt im dritten Kapitel eine detaillierte Darstellung der Rechtsstellung der Tracking Stock-AktionAcre. AuAŸerdem wird die Aœbertragbarkeit des Tracking Stock-Konzepts auf deutsches Recht mit Hilfe von rechtswissenschaftlichen Stellungnahmen erAprtert. Das vierte Kapitel stellt den Hauptteil der Arbeit dar und beinhaltet die finanzierungstheoretische Analyse von Tracking Stocks. Nach den Aœberlegungen aus Sicht der neoklassischen Theorie wird der Schwerpunkt dieses Kapitels auf der Erweiterung der finanzierungstheoretischen Analyse durch die Neue InstitutionenApkonomik liegen, um auch Marktunvollkommenheiten in die Analyse mit einzubeziehen. Im Rahmen dieses Abschnitts werden detailliert die Vor- und Nachteile einer Tracking Stock-Struktur aus Sicht der Prinzipal-Agenten-Theorie und des Transaktionskostenansatzes erAprtert. Im fA¼nften und letzten Kapitel werden die Ergebnisse kurz zusammengefasst und das zukA¼nftige Anwendungspotential von Tracking Stocks aufgezeigt. Inhaltsverzeichnis: InhaltsverzeichnisI AbbildungsverzeichnisIV TabellenverzeichnisV AbkA¼rzungsverzeichnisVI SymbolverzeichnisVIII 1.Einleitung1 1.1Problemstellung1 1.2Gang der Untersuchung3 2.Charakterisierung des Eigenkapitalrestrukturierungsinstruments Tracking Stock4 2.1Begriffsdefinition und Wesen von Tracking Stocks4 2.2Emissionsmethoden fA¼r Tracking Stocks9 2.3Darstellung der a€žherkApmmlichena€œ Eigenkapitalrestrukturierungsinstrumente und die Abgrenzung zu Tracking Stocks10 2.3.1Darstellung des Equity Carve-Outs10 2.3.2Darstellung des Spin-Offs12 2.3.3Abgrenzung zu Tracking Stocks13 2.4Entwicklung hin zur Dekonglomeratisierung14 2.5Bedeutung von Tracking Stocks18 3.Rechtsstellung der Tracking Stock-AktionAcre und Aœbertragbarkeit des Tracking Stock-Konzepts auf deutsche Aktiengesellschaften19 3.1Anspruch der Tracking Stock-AktionAcre auf einen Anteil an der GewinnausschA¼ttung20 3.2Anspruch der Tracking Stock-AktionAcre auf einen Anteil am LiquidationserlAps21 3.3Anspruch der Tracking Stock-AktionAcre auf ein Stimmrecht23 3.4Vorbehaltsrecht der Gesellschaft auf Umtausch einer Tracking Stock-Gattung in eine andere Gattung25 3.5Informationsrechte der Tracking Stock-AktionAcre und Rechnungslegungsvorschriften fA¼r die emittierende Gesellschaft26 3.6Aœbertragbarkeit des Tracking Stock-Konzepts auf deutsche Aktiengesellschaften29 4.Finanzierungstheoretische Analyse von Tracking Stocks32 4.1Aœberlegungen aus Sicht der neoklassischen Theorie32 4.1.1Grundlagen der neoklassischen Theorie32 4.1.2Neoklassische Aussagen zu Tracking Stocks34 4.2Erweiterung der Analyse durch die Neue InstitutionenApkonomik38 4.2.1Grundlagen der Neuen InstitutionenApkonomik38 4.2.2Aœberlegungen aus Sicht der Prinzipal-Agenten-Theorie41 4.2.2.1Grundlagen der Prinzipal-Agenten-Theorie41 4.2.2.1.1Die Beziehung zwischen Prinzipal und Agent41 4.2.2.1.2Asymmetrische Informationsverteilung44 4.2.2.1.3Agency-Kosten46 4.2.2.2Bekannte Agency-Probleme bei der Finanzierung von Unternehmen47 4.2.2.2.1Agency-Probleme bei der Finanzierung durch Fremdkapital48 4.2.2.2.2Agency-Probleme bei der Finanzierung durch Eigenkapital50 4.2.2.3Potentielle Reduzierung von Agency-Problemen durch Tracking Stocks53 4.2.2.3.1Informationsmechanismen54 4.2.2.3.1.1Theoretische AnsActze zur Aœberwindung von Informationsasymmetrien54 4.2.2.3.1.2Verbesserte Informationseffizienz durch Tracking Stocks55 4.2.2.3.1.3Verbesserte Bewertungseffizienz durch Tracking Stocks56 4.2.2.3.1.4Verringerung des Holdingabschlags und Steigerung des a€žShareholder Valuea€œ durch Tracking Stocks58 4.2.2.3.1.5ErhAphte Analystenabdeckung durch Tracking Stocks59 4.2.2.3.2Kontrollmechanismen61 4.2.2.3.2.1Kontrolle durch den Kapitalmarkt62 4.2.2.3.2.2Kontrolle durch den Arbeitsmarkt fA¼r Manager66 4.2.2.3.2.3Kontrolle durch den Markt fA¼r Unternehmenskontrolle67 4.2.2.3.3Anreizmechanismen und die EinfA¼hrung geschAcftseinheitenbezogener Managementanreizsysteme69 4.2.2.4Potentielle VerschAcrfung von Agency-Problemen durch Tracking Stocks78 4.2.2.4.1Neue Informations- und Kontrollprobleme aufgrund von Interessenskonflikten zwischen AktionAcren unterschiedlicher Tracking Stock-Gattungen78 4.2.2.4.2Neue Anreizprobleme aufgrund gesamtschuldnerischer Haftung81 4.2.2.4.2.1Methoden der Verteilung des allgemeinen Fremdkapitals81 4.2.2.4.2.2Darstellung der Theorie des optimalen Verschuldungsgrades82 4.2.2.4.2.3Auswirkungen einer Tracking Stock-Struktur auf den optimalen Verschuldungsgrad85 4.2.2.5Zusammenfassung88 4.2.3Aœberlegungen aus Sicht der TransaktionskostenApkonomik91 4.2.3.1Grundlagen der TransaktionskostenApkonomik91 4.2.3.1.1Das Markt-Hierarchie-Paradigma92 4.2.3.1.2Einfluss der Eigenschaften von Transaktionen auf die Koordinationsform95 4.2.3.2Einordnung der Tracking Stock-Struktur als Hybridform zwischen Markt und Hierarchie99 4.2.3.3Bestimmung eines optimalen Bereichs fA¼r die UnternehmensgrApAŸe und fA¼r die Eigenschaften von Transaktionen100 4.2.3.4Potentielle transaktionskostentheoretische Vorteile einer Tracking Stock-Struktur gegenA¼ber einer konsolidierten Einzelunternehmung102 4.2.3.4.1Vorteile durch Schaffung dezentraler Unternehmensstrukturen102 4.2.3.4.2ErmApglichung von geschAcftseinheitsbezogenen und objektivierten Kapitalkosten zur verbesserten internen Kapitalallokation105 4.2.3.4.3MarktvervollstAcndigung und Gewinnung von a€žNatural Shareholdersa€œ113 4.2.3.4.4Tracking Stocks als Akquisitionszahlungsmittel116 4.2.3.5Potentielle transaktionskostentheoretische Vorteile einer Tracking Stock-Struktur gegenA¼ber einer vollstAcndigen rechtlichen Abtrennung der GeschAcftseinheiten118 4.2.3.5.1Weitere Nutzung von Synergieeffekten118 4.2.3.5.2Sicherung von Kernkompetenzen120 4.2.3.5.3Geringere Fremdfinanzierungskosten122 4.2.3.5.4Geringere rechtliche Probleme bei der EinfA¼hrung einer Tracking Stock-Struktur und bei zukA¼nftigen RestrukturierungsmaAŸnahmen125 4.2.3.5.5Steuerliche Vorteile126 4.2.3.6Potentielle transaktionskostentheoretische Nachteile einer Tracking Stock-Struktur gegenA¼ber einer konsolidierten Einzelunternehmung128 4.2.3.6.1Kosten einer separat am Kapitalmarkt abgebildeten GeschAcftseinheit128 4.2.3.6.2Niedrigere MarktliquiditAct pro Aktiengattung130 4.2.3.7Potentielle transaktionskostentheoretische Nachteile einer Tracking Stock-Struktur gegenA¼ber einer vollstAcndigen rechtlichen Abtrennung der GeschAcftseinheiten131 4.2.3.7.1Verminderung einer spekulativen AœbernahmeprAcmie131 4.2.3.7.2Kursabschlag aufgrund fehlender Eigenschaften eines reinen a€žpure equity market playa€œ132 4.2.3.8Zusammenfassung135 5.Schlussbetrachtung138 5.1Fazit138 5.2ZukA¼nftiges Anwendungspotential in Deutschland140 Anhang 1:DurchgefA¼hrte Tracking Stock-TransaktionenX Anhang 2:AngekA¼ndigte Tracking Stock-TransaktionenXII Anhang 3:Abgelehnte Tracking Stock-TransaktionenXIII Anhang 4:Die These von der Irrelevanz der KapitalstrukturXIV LiteraturverzeichnisXX ErklAcrungXLIII LebenslaufXLIVTabelle 3: DurchgefA¼hrte Tracking Stock-Transaktionen (Stand: Oktober 2000) Nr . Unternehmen Wertpapier ... General Division Stammaktien / (GENZL) Tissue Repair Division Stammaktien / (GENZ) Molecular Oncology Division / (GMO)anbsp;...


Title:Eigenkapitalrestrukturierung mit Tracking Stocks
Author: Daniel Becker
Publisher:diplom.de - 2001-10-30
ISBN-13:

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